文 | 预见能源

2012年，红杉资本在中国投资了第一个光伏项目——古瑞瓦特。那一年，创始人丁永强在一档电视节目里意气风发地宣布：公司要在2014年底前IPO。

十四年过去了，这个承诺还没兑现。

预见能源发现，2026年6月16日，古瑞瓦特第三次向港交所递交招股书，保荐人换成华泰国际。前两次——2022年11月和2023年5月——公司都通过了聆讯，拿到了上市门票，最后都主动搁置了发行。放在资本市场，这种“过会不发的”操作并不多见。

预见能源注意到，从财务数据看，古瑞瓦特并不缺钱。截至2025年底，公司账上趴着22.84亿元现金，资产负债率仅9.2%，经营现金流13.81亿元，财务结构在制造业里堪称异类。一个现金流充裕、几乎没有负债的企业，为什么非要上市不可？

答案藏在公司十五年的发展史和当下的行业变局里。

一场始于2012年的上市执念：十五年的等待与折返

古瑞瓦特的起点不低。

2010年，丁永强从伊顿电气离职，在深圳创办公司。创业团队大半是研发出身，第一台逆变器送到德国PHOTON实验室测试就拿了个A+，这在当时的亚洲逆变器品牌里是头一份。

公司从第一天就走海外路线，2011年拿下澳大利亚700万美元订单，在当地市场击败SMA、施耐德，18个月做到国内逆变器出口冠军。

真正让外界注意到这家公司的，是2012年红杉资本的投资。这是红杉在中国投资的第一个光伏项目。丁永强后来回忆，找上门的投资方不止一家，有的出价比红杉高1.5倍，最后他还是选了红杉。

有了资本加持，丁永强在2012年立下目标：2014年IPO。这个目标没能兑现。2017年11月，公司正式启动A股上市辅导，保荐机构是中信证券。然后又是将近四年的等待。2021年9月，上市辅导终止，理由是“公司战略调整”。这期间，陪伴9年的红杉资本退出，套现2.75亿元，投资回报约8.6倍。

A股走不通，2022年古瑞瓦特转战港股。6月首次递表过聆讯，未招股；2023年5月第二次递表再过聆讯，市场环境严峻，融资规模从预期的10亿美元缩水至3-4亿美元，最终搁置发行。其间，还有黑石考虑以10亿美元收购的消息传出，公司上市之路一度扑朔迷离。

2026年6月，第三次。一家公司愿意花十几年反复冲击上市，说明这事对创始人和管理层来说，远不只是钱的问题。

储能业务一年翻倍：赚钱的逻辑换了，但隐忧在变大

古瑞瓦特这次拿出的成绩单，和前两次递表时已经不是一个量级。

从报告上看，2025年营收52.33亿元，同比增长16.9%，净利润4.13亿元，毛利率从20.3%回升到22.5%。

但更关键的是结构变化：储能系统收入从2024年的16.66亿元跳到33.15亿元，一年涨了99%，占总营收比重从37.2%跃升到63.4%。光伏逆变器收入从25.85亿元降至15.57亿元，连续两年下滑。

赚钱的逻辑彻底变了。古瑞瓦特正从一家“卖逆变器的公司”变成“卖储能系统的公司”。储能业务毛利率更高，AI能源管理系统毛利率达32.4%——这恰是当下资本市场给“AI+光储”故事高溢价的原因。比如，思格新能源今年4月份以324.2港元发行价登陆港股，首日市值冲破1600亿港元，这家公司从成立到上市不到四年。

但古瑞瓦特的隐忧同样明显。

首当其冲的就是客户集中度急剧上升。2025年前五大客户收入占比从12.9%激增至23.6%，最大单一客户贡献收入6.79亿元，占比高达13.0%，而2024年最大客户占比仅为3.9%。公司解释称主要由于美国市场大客户订单增加，2025年美国市场收入达8.28亿元，同比增长419%。

单一市场、单一客户的快速依赖，带来的是国际贸易政策变动和客户流失的双重风险。光伏逆变器毛利率连续三年下滑，从2023年的21.8%降至2025年的17.1%，这块传统优势业务正面临越来越激烈的价格战。

其次，净利润的剧烈波动也暴露了公司抗周期的脆弱性。2023年净利润8.43亿元，2024年骤降至1987万元，2025年回升到4.13亿元。一家公司一年赚8亿，次年利润抹掉97%，再一年又回到4亿，这种波动放到任何行业都足够让人揪心。

同行都在冲，古瑞瓦特在资本市场的窗口期可能不多了

把古瑞瓦特和最近冲击上市的同行放在一起，行业格局的变化一目了然。

思格新能源市值突破1600亿港元，给分布式储能赛道的估值天花板抬到了新高度。

爱士惟5月底递表，2025年营收24.85亿元，净利润2632万元，收入连续两年下滑，但储能业务从1.13亿元涨到8.61亿元，依然在冲。

麦田能源走A股创业板路线，2024年营收近34亿元，全球户用储能出货量第一，但控制权问题一直被监管追问——第二大股东青山系持股26%，从资金拆借、供应链绑定到管理层入驻，深度渗透企业核心经营，深交所已要求公司说明实控人认定是否准确。

这几家公司的共同点是：都在加速资本化。储能赛道上的资本竞赛已经开打。思格用了不到四年走完从创立到上市的路，爱士惟、麦田能源都在抢时间窗口。古瑞瓦特做了十五年的行业老兵，体量更大、财务更健康，但历史包袱也更重——三次递表、两次过会、换保荐人，每一次折返都让它比同行慢了一拍。

古瑞瓦特不缺钱，但它的竞争对手拿了资本市场的钱之后，竞争态势会变。这个道理，丁永强不可能不明白。

十五年前那句“2014年IPO”的承诺，拖到今天。第三次递表，财务数据比前两次好看，行业估值天花板也被同行抬高了。

但古瑞瓦特的上市从来不是基本面问题——两次过聆讯都证明了资质没问题。问题一直是“什么时候发”和“以什么价格发”。如今市场给了好窗口，公司拿了好成绩，剩下的，就等市场报个价了。