文 | 智讯智库分析师 许倍

距离SpaceX上市半月有余，其股价在公开市场经历了一轮剧烈重构：上市首日以150美元开盘，随后在6月16日盘中最高冲至225.64美元；一周后又在6月23日盘中最低回落至147.11美元。截至7月7日早间收盘，SPCX报160美元。

这条剧烈震荡的K线，不仅直观反映了多空资金的激烈博弈，也提供了一个极佳的观察窗口。由此回顾SpaceX上市前夕华尔街分析机构的估值分歧，SPCX股价波动的底层原因便越发清晰。

其中，最典型的便是New Street和Morningstar给出的“冰火两重天”的估值指引——前者是专注于全球 TMT（科技、媒体和通信）领域的独立精品投研机构，后者是全球知名的独立投资研究与金融服务机构。

在具体定价上，New Street给出了165美元目标价，高于SpaceX发行价（135美元）22%，但几乎贴近当前股价[1]；Morningstar给出的63美元公允价值，不到SpaceX的发行价一半，也显著低于现在的市场价格[2]。

165美元对比63美元，同一个SpaceX，为何估值差出一倍多？背后既是两套估值语言的碰撞，也深刻点出了市场对于SpaceX这家难以定义的超级资产的纠结之处。

由此出发，本文得到的核心观点有：

需要说明的是，New Street和Morningstar这两家分析机构对SpaceX的估值并不代表市场全部，而是本文选取的两类极端代表样本，在此基础上得出的综合估值框架仅供参考。本文所有分析及引用数据均基于公开资料，具有时点性，不构成任何投资建议，市场有风险，投资需谨慎。

165美元 vs 63美元：华尔街对SpaceX的割裂定价

表面上看，New Street和Morningstar都在拆分SpaceX，但拆法完全不同：New Street是“平台SOTP（Sum-of-the-Parts Valuation，分部加总估值法）+远期价值池资本化”，Morningstar是“分部DCF（Discounted Cashflow Model，现金流折现模型）+概率加权期权”。

New Street把SpaceX拆成多个独立价值池：Starlink/Telecom对应卫星通信网络，Launch对应低成本入轨能力，xAI对应AI算力与模型价值，Orbital data centers premium对应轨道数据中心，Physical Stack Premium对应物理堆栈。这里的Physical Stack Premium不是某项具体业务收入，而是对SpaceX掌握“火箭+卫星+通信+算力”这一整套物理基础设施后形成的平台协同溢价。

Morningstar则直接把SpaceX的业务拆成两类：一类是已验证的核心发射与Starlink业务，用DCF估算现金流价值；另一类是 AI、轨道数据中心等高不确定业务，用不同情景下的DCF乘以成功概率，再扣除技术、商业化、资本开支和治理等风险折价。

可以看到，New Street和Morningstar的核心差异是：New Street把SpaceX当成“AI+太空基础设施平台”来给期权定价；Morningstar则把同样的期权大幅概率折现。

具体而言，它们的估值分歧主要有三点：AI 与轨道数据中心到底应该如何提前定价？Starlink的市场边界究竟有多大？当市场倍数遇上现金流概率，哪一种方法更能解释今天的SpaceX？

分歧一：轨道AI算力，到底该如何定价？

在New Street的SOTP估值框架中，最显著的特征是对AI及轨道基础设施赋予了极高的远期资产定价。它不仅将xAI单独估值为5750亿美元，还额外计入6500亿美元的轨道数据中心溢价、3250亿美元的垂直整合平台溢价。但需要注意的是，轨道数据中心和垂直整合平台并非单纯AI业务估值，而是SpaceX依托火箭、卫星、通信网络和潜在轨道算力形成的平台溢价。

从资产端的静态拆分深入到动态的财务测算，New Street还进一步将AI确立为SpaceX未来的核心造血引擎。它预计，2030年SpaceX总收入可达1953亿美元，其中AI相关收入预计达到1277亿美元，占总收入约65.4%，是发射与通信业务合计的1.9倍。

New Street这一看似激进的AI估值并非凭空推演，而是对马斯克技术蓝图的直接资本化。马斯克的规划是：如果Starship实现可复用和规模化，每年发射100万吨、每吨产生100kW算力的卫星，就可以每年新增约100GW电力规模的AI算力[3]；此外，公司还希望在2027年底实现年化1GW的空间AI算力，到2030年达到100GW级别，远期甚至触及太瓦级算力[4]。

正是基于这一蓝图，New Street将尚未验证的“轨道AI算力”置于SpaceX未来增长曲线的核心。其隐含逻辑是：当百万吨级入轨、轨道算力和Starlink网络同时形成商业闭环，SpaceX兜售的将不再是发射服务，而是对整个轨道经济入口的绝对控制权。

而这也是New Street与Morningstar巨大估值分歧的根源所在——“轨道AI算力”这份尚未落地的远期期权，在两家机构的账本上遭遇了截然不同的命运。

与New Street的全额打包不同，Morningstar将SpaceX的AI业务视为“高度不确定的远期期权”，它的估值依赖于两项尚未得到验证的技术：可快速重复使用的星舰上面级和具有商业可扩展性的轨道数据中心，而这两项技术难题在2028年前都难有确凿答案。

在Morningstar的情景模拟中，尽管最乐观的Moonshot情景下AI基础设施可创造约1.3万亿美元的价值，但其发生的概率仅为7%，而项目搁置的下行情景概率却高达43%[5]。

总之，New Street和Morningstar两者的分歧不是“AI有没有价值”，而是“轨道AI算力到底该不该被提前定价”？New Street把AI/轨道数据中心当成SpaceX估值的核心资产之一；Morningstar则把它当成需要低概率折现的远期期权。

分歧二：Starlink，是全球通信革命还是卫星宽带生意？

作为SpaceX商业化程度最高、现金流最清晰的业务之一，Starlink是New Street和Morningstar都看重的核心资产。但两者的分歧在于：Starlink的长期市场边界到底有多大？

目前，Starlink的主业是卫星宽带，优势在于服务低密度、偏远地区，以及传统地面通信基础设施覆盖不足或建设成本过高的区域，更像是地面宽带网络的“补盲层”。但正在发展的Direct-to-Cell业务，尝试打开另一种可能：当普通手机能够直连卫星网络，SpaceX就有机会从固定卫星宽带进一步切入移动通信补盲、应急通信和运营商合作市场。

New Street对通信业务的想象空间很大，在其SOTP框架中，Telecom部分估值达到6500亿美元，涵括Starlink direct-to-home（星链直接到户）和direct-to-cell（卫星直连手机）等机会，已明显超出传统偏远地区宽带补盲的定价逻辑。结合Direct-to-Cell的发展潜力，New Street的隐含判断是：Starlink不只是宽带补盲，而是在重构全球通信市场的一部分。

Morningstar也看好Starlink和Direct-to-Cell业务，但它更强调物理约束和应用边界。Morningstar认为Starlink适合低密度、传统通信基础设施覆盖差的区域，但不太可能颠覆核心电信市场，更不可能全面替代地面电信网络。

因此，Morningstar的估计是，到2035年，Starlink在低密度地区宽带、航空Wi-Fi、遥测、车队连接等细分机会中可实现560亿美元收入。此外，它给到了Direct-to-Cell作为无线增值机会的一个单独估值——240亿美元收入。也就是说，Morningstar并非否认Starlink的增长潜力，而是把它限定在更明确也更局限的细分市场中。

这种谨慎也体现在其整体估值处理上。

Morningstar认为，SpaceX的发射和连接业务约贡献40美元/股；即便在最乐观情景下，估值也只是上升至154 美元/股，且该情景发生概率仅为7%。若要支撑135美元的IPO价格，则需要将Moonshot情景概率提高到77%，这在它看来过于乐观。

所以，这里的核心分歧是：New Street更相信 Starlink 会获得“平台型通信资产”估值；Morningstar更强调卫星通信的适用边界、物理约束和现有电信格局。

分歧三：同样看未来，一个用市场倍数，一个用现金流概率

作为一家仍处在高速扩张期的巨型科技公司，SpaceX的未来如何定价，是估值分歧的主要来源。

New Street的估值方法里有明显的公开市场定价逻辑，165美元目标价建立在SpaceX在2030年收入约1950亿美元、EBIT约650亿美元的预测之上，对应约2.3万亿美元的股权价值。Barron’s从目标价反推，认为New Street的估值约相当于35倍2030年经营利润，明显高于Alphabet等成熟科技公司的估值水平[6]。

这说明New Street的估值有很强的“成长股市场定价”属性：先预测2030年收入和EBIT，再用高成长平台公司的倍数资本化。换句话说，它问的是：如果市场把 SpaceX 视为下一个AI、通信和太空基础设施平台，那么它应该享受什么样的成长股倍数？

Morningstar则不接受这种“先给未来倍数”的方式，它明确强调，自己的目标是估算长期内在价值，因此更看重远期现金流发生的概率、技术验证进度和安全边际。在Morningstar的框架里，Starship高频复用、轨道AI数据中心、xAI协同等远期价值，并不能因为想象空间巨大就直接资本化，而需要被拆成不同情景，再按发生概率折现。

因此，两者的分歧并不是SpaceX有没有未来，而是SpaceX的未来如何进入今天的价格？New Street更接近公开市场的成长股定价逻辑，用倍数捕捉平台想象力；Morningstar则更接近内在价值估值逻辑，用概率和折现压低尚未验证的未来。

从金融学角度看，定价更关注市场愿意为一个资产支付多少钱，容易受到可比公司倍数、风险偏好、流动性和叙事强度影响；而估值更关注资产未来能产生多少现金流，以及这些现金流的确定性、资本开支需求和真实投资回报。

两种估值方式，谁更“对”？

是否谁更接近SPCX现在的股价谁就是对的呢？

短期市场定价上，New Street的预估价格显然更接近。说明市场确实在用类似的语言给SpaceX定价：AI、Starlink、太空基础设施、稀缺平台、马斯克溢价、长期 TAM。而这些语言其实与马斯克自己向大众描述的情形高度重合：把SpaceX理解为由“运力、能源、算力、通信”共同构成的太空基础设施系统，估值锚点不再只是传统火箭发射收入，而是入轨吨位、太空能源、轨道算力和全球通信网络可能形成的闭环。

New Street的SOTP很适合解释为什么市场愿意给 SpaceX 2 万亿美元以上估值，但它也有一个风险：把“协同潜力”直接变成“当前价值”。例如，xAI、轨道数据中心、垂直整合平台三者之间可能存在重复计算风险。如果xAI的高估值已经包含了SpaceX的物理基础设施优势，那么再加轨道数据中心和平台协同溢价，就可能把同一项能力算了两三遍。

相比之下，Morningstar的分析更像“长期价值锚”，它所留下的问题也更尖锐：Starship高频复用成功概率是多少？轨道数据中心商业化概率是多少？AI收入到2030年达千亿美元级别的概率是多少？这些成功是否已经被当前股价充分反映？

Morningstar的模型强迫投资者回答概率问题，也提醒投资者，接下来真正要跟踪的不是股价本身，而是验证项。关键看三件事：Starship是否实现高频、低成本、可复用；Starlink用户数和ARPU能否同步健康增长；AI/算力业务能否把巨额资本开支转成可持续现金流。

如果只看模型，Morningstar 的逻辑很难反驳：尚未验证的轨道数据中心、Starship的高频复用、AI 算力商业化，都不应该被轻易当作确定性现金流。

但资本市场并不只由模型驱动，它同样由预期、记忆和叙事塑造。这也是SpaceX估值特殊的地方。市场给SpaceX定价时，买的不只是火箭、卫星和现金流，也在为“马斯克曾多次把不可能变成可能”的历史记录付费。

从行为金融学角度来看，当一个创业者反复兑现过高难度目标，市场会更愿意给他的下一个目标支付更高概率。但这也意味着，一旦未来验证不及预期，反噬会非常剧烈。届时，市场修正的就不只是一个业务假设，而是颠覆一整个“马斯克可以继续创造奇迹”的信念体系。

那么，究竟如何给SPCX估值才更合理？

答案不是在New Street和Morningstar之间二选一。New Street已经告诉我们SpaceX有哪些价值池；Morningstar则提醒我们每个价值池不应按100%成功概率计入。因此，最好的做法是：用New Street的SOTP框架识别价值来源，再用Morningstar的概率折现校准兑现风险。

结语

Morningstar与New Street对SpaceX的估值差异，本质上反映了资本市场面对超级成长资产时的两种态度与定价逻辑：一种冷峻审慎，以现金流、概率和安全边际为锚，进行保守估值；另一种大胆乐观，以远期空间、平台潜力和稀缺性为核心，进行愿景定价。

前者未必低估了SpaceX的伟大，只是拒绝将尚未验证的技术和商业模式，视作确定性的现金流；后者也未必是盲目乐观，而是在为低成本入轨能力可能打开的通信、AI、轨道算力等长期期权付费。

SpaceX估值分歧并不在于它是否是一家卓越公司，而在于市场究竟应该提前为多少“尚未发生的未来”买单。目前看来，Morningstar的谨慎固然很难反驳，New Street的乐观却更接近当下市场真实的投票结果。

正如马斯克曾引用过的“悲观者永远正确，乐观者永远前行”，投资者不一定不知道何为正确，只是更愿意花钱买希望。而投资的难点，正在于分辨：哪些希望终将兑现为现金流，哪些希望只是被提前资本化的泡沫。

    参考资料：

[1]Katje C. SpaceX IPO Valuation Gets $330 Bull Case If Its Biggest Opportunities Are Priced InEB/OL. Benzinga, 2026-06-11.

https://www.benzinga.com/analyst-stock-ratings/analyst-color/26/06/53147422/spacex-ipo-valuation-gets-330-bull-case-if-its-biggest-opportunities-are-priced-in

[2]Owens N, Sharma S, Smalec K. SpaceX IPO Deep Dive: The Hype, the Price, and the OpportunityEB/OL. Morningstar, 2026-06-09.

https://www.morningstar.com/business/insights/research/spacex-ipo-analysis

[3]Benzinga. Elon Musk Sets Goal Of Over 1 Million Tons Of Payload To Orbit Per Year With Starship, 2026-03-05.

https://www.benzinga.com/news/space/26/03/51058156/elon-musk-sets-goal-of-over-1-million-tons-of-payload-to-orbit-per-year-with-starship

[4]Etiido Uko. SpaceX unveils 11-million-square-foot Gigasat factory, a new manufacturing facility for space-based data centers. Tom's Hardware, 2026-06-09.

https://www.tomshardware.com/tech-industry/big-tech/spacex-unveils-11-million-square-foot-gigasat-factory-a-new-manufacturing-facility-for-space-based-data-centers-aims-for-1-gw-year-of-space-ai-compute-by-late-2027-from-its-satellites

[5] Equity Insider. SpaceX Valued at Just $780 Billion by Morningstar, Less Than Half Its IPO Target, 2026-06-03.  

https://equity-insider.com/spacex-valued-at-just-780-billion-by-morningstar-less-than-half-its-ipo-target/

[6]Al Root. SpaceX Got Its First Analyst. How High Shares Can Go. Barron’s, 2026-06-11.

https://www.barrons.com/articles/spacex-stock-analyst-4e6e9724