En un periodo de seis semanas, tres calificadoras leyeron el mismo expediente y llegaron, cada una por su cuenta, a una conclusión casi idéntica sobre México. Fitch confirmó en abril que el país permanece en el escalón más bajo del grado de inversión; Standard & Poor’s cambió en mayo su perspectiva a negativa; y Moody’s, días después, bajó la calificación y la alineó con la que ya asignaba Fitch. Tres metodologías distintas ofrecieron el mismo veredicto, confirmando algo que el precio de los bonos mexicanos lleva tiempo anticipando.

Conviene precisar qué mide una calificación soberana. Es una nota que indica qué tan fácil le resultará al gobierno de un país pagar lo que debe. El grado de inversión es la frontera que separa a los países considerados relativamente seguros de aquellos que exigen una prima de riesgo más alta para conseguir financiamiento, esto es, que pagan más intereses por cada peso que pide prestado. México permanece del lado seguro de esa frontera, pero por un margen cada vez más angosto.

El error sería pensar que el problema es cuánto debe el país. La deuda del sector público, en su métrica más amplia, pasó de 46.7% del PIB en 2023 a 52.7% en 2025, según cifras de la Secretaría de Hacienda, un salto que no luce atípico para una economía de este tamaño. El problema es otro, cuánto le cuesta a México sostener esa deuda. Hoy, una de cada cuatro unidades de ingreso público se destina solo a pagar intereses; el promedio de los países con calificaciones comparables es una de cada diez. Es la diferencia entre una hipoteca que se administra con holgura y otra que absorbe una porción creciente del ingreso disponible cada mes.

Una parte de esa presión tiene nombre propio. Desde 2019 el Gobierno ha inyectado alrededor de 70 mil millones de dólares a Pemex mediante capital, alivio de carga fiscal y manejo de pasivos, sin que la producción deje de caer ni el flujo de caja se vuelva positivo. El dato que mejor resume el giro es que durante años, Pemex aportó más al erario de lo que costó sostenerla; desde 2024, esa relación se invirtió. Por ahora las calificadoras suponen que el Gobierno seguirá respaldando a la petrolera, pero resta evaluar qué tan grande y qué tan permanente será esa factura.

Falta, además, el ingrediente que resolvería buena parte de esta ecuación sin ajustes dolorosos, el crecimiento. Las propias agencias coinciden en un promedio de apenas 1% de crecimiento real para el periodo 2024-2027, frente a un potencial cercano a 2% que, de entrada, no bastaría para estabilizar la deuda sin medidas fiscales adicionales. La informalidad, los cuellos de botella en infraestructura, los costos de seguridad y la incertidumbre institucional funcionan como un techo estructural que ninguna recuperación cíclica logra romper por sí sola.

Conviene entonces hacerse una pregunta distinta: si el grado de inversión finalmente se pierde, ¿qué tan disruptivo sería el golpe? La experiencia de Colombia en 2021 es ilustrativa. Cuando S&P le retiró el grado de inversión en mayo, el peso colombiano se depreció apenas 1.5% el día del anuncio, porque buena parte del ajuste ya estaba en precio; y se anticipaba un impacto adicional de solo 30 a 40 puntos base cuando Fitch confirmara la segunda rebaja, dos meses después. El patrón se repitió en Brasil, Hungría, Rusia y Sudáfrica, que perdieron también el grado de inversión con una segunda calificadora dentro de los tres meses siguientes a la primera, y en ninguno de esos casos el ajuste resultó tan abrupto como el que se temía.

Eso importa para México porque la tenencia de valores gubernamentales en manos de extranjeros lleva años en tendencia descendente; en bonos M se ubica cerca de sus mínimos históricos, muy por debajo del nivel que tenía hace una década. Ese hueco lo ha llenado el crecimiento de los activos de las AFORES, que absorben una porción creciente de la deuda que antes compraban no residentes. Si el golpe de calificación llega dentro de tres o cuatro años, como parece cada vez más probable, el universo de extranjeros obligado a salir por mandato será más pequeño que antes, lo que acotaría la presión cambiaria, sin que eso exente a México.

Lo que no se acota es el costo: la proporción del ingreso público que se destina al costo financiero, un indicador clave de sostenibilidad, se ha agudizado en paralelo al riesgo de una nueva rebaja. Revertir esa trayectoria exige, en esencia, dos palancas, más ingresos o menos gasto. La segunda ya se usó con fuerza en 2025, recortando inversión pública hasta un punto, insistir por ahí compromete el crecimiento futuro. La primera requiere una reforma fiscal con ingresos adicionales, algo que ningún gobierno reciente ha logrado articular políticamente.

El riesgo, entonces, no es que México caiga de pronto en una crisis financiera, sino algo más lento y, por eso mismo, más difícil de corregir a tiempo. Pagar cada vez más por la misma deuda, mientras el margen para revertirlo sin lastimar el crecimiento se vuelve cada vez más estrecho. Como toda hipoteca, lo que está cambiando no es solo la tasa que se paga, sino quién la sostiene: cada vez menos extranjeros impacientes, cada vez más acreedores domésticos dispuestos a quedarse aun si la calificación cae. No es la misma hipoteca de hace una década, pero el riesgo de impago no desapareció; cambió de dueño.