8日間、世界で最も影響力のある2つの格付け機関が、メキシコの財政状況に関する明確な警報信号を送った。S&P グローバルレーティングは外貨建てでBBBの格付けを維持し、投資格付けの基準から2段階上の位置にありましたが、財務の統合が具体化しない場合、今後24ヶ月以内に格付けが下方修正される可能性があることを示す形で、見通しを「安定」から「ネガティブ」に変更しました。今週、モーディーズによる恐れられた信用格付けの下方修正が実現し、投資格付けを失う直前の最後の段階に位置付けられましたが、見通しは「安定」に改善しました。メキシコは今、3つの大手格付け機関で投資格付けを保持していますが、状況は懸念材料です。格付け機関は財政の悪化と成長の遅れについて同じ診断を共有しています。

最明らかな部分から始めると、支出は構造的に硬直化しています。社会プログラムである寄付型と非寄付型の年金（合計でGDPの7.8％）は、2018年にはまだ6.2％を占めていました。Pemexへの金融支援は0.7％を占め、現状では石油会社は政府の支援を必要と続けるでしょう。合計すると、年金、Pemexの支出、専門サービス、州への配当が支出の66％を占め、残念ながらこの支出は構造的に硬直化し、増加しており、政策立案のための余地を非常に少なくしています。さらに深刻な問題は、生産的投資のための余裕が非常に少ないことです。公共投資は激減し、民間投資は2年間停滞しています。経済が直面する二つ目の痛みは、慢性の不十分な成長です。2026年にはGDPが1％未満で拡大するため、財政の安定化は延期され、2018年と同じ2.0％の水準に公的赤字が戻る見込みはありません。これにより、不治の債務の増加が避けられません。トレンドを考慮すると、2030年には投資債務が60％の閾値を超え、投資格付けを維持するための水準となります。追加の懸念要因は、金融コストが増加していることです。利子対収益率はすでに15％に近く、大多数の同業他社を上回り、任意の調整余裕を厳しく圧迫しています。

しかし、主権格付けに関する悪いニュースが積み重なるにもかかわらず、市場は動きを止めていた。実際、債券市場は予想通りだった。なぜなら、格付け機関が描くシナリオを読み解き、リスクプレミアムを先行して組み込んでいたからだ。10年物メインストリーム債券は9.45％で、UMS（米ドル建て利回り）は6.22％である。格付けBBBの新興国（パナマ、ハンガリー）は5.7％から5.6％のレベルにある。メキシコは投資格付けがなく、ブラジルやコスタリカと比較される。リターンカーブは嘘をつかない。数ヶ月前から、投資格付けの限界に近い主権国のリスクプレミアムを組み込んでいる。

結論は不快だが必要だ：実用的な目的のためには、メキシコはすでに主権国としての投資格付けレベルを持たない状態で運営している。長期金利はそれを割り引いている。ムーディーズの格下げは新しいリスクを生み出さなかった；それを認めただけだ。変わるのは、実際に投資格付けを失い、機関投資家のポートフォリオを再構築させることができる可能性だ。最大のリスクは今日の調整ではなく、すでに割り引かれている。もし赤字が4％のGDP未満に確実に収束しない、もし債務が市場が警報の基準として使用する60％の閾値を超え、もしPemexが繰り返し財政移転を続け、逆転の兆しが見られないならば、格付け評価のさらなる下落はリスクではなく、中心となるシナリオになるだろう。そしてそれと共に、融資コストがメキシコがすでに陥っている低成長の罠に逆 fed back するだろう。