文｜光锥智能，作者 | 魏琳华 刘俊宏，编｜刘俊宏

我们正在见证一个AI造富的时代。

6月22日，刚上市不到半年的智谱开盘暴涨13%，总市值站上1万亿港元。虽然“市值体验卡”仅仅一天就到期了，但要知道，智谱这家企业去年初估值才200亿，相当于一年走完传统企业二十年的路。

时间线拉回到10天前，作为“全球大模型第一股”登陆港股的智谱，市值还在5000亿左右。但仅仅七个交易日之后，它的市值翻了一番，相当于两个京东或是三个百度的市值。这简直是中国AI史上的“大奇迹周”。

但这场狂欢里最离谱的不是市值数字，而是人。

根据招股书披露的员工持股信息，以员工持股平台之一慧惠持有9.8%股份、426人持股的数据计算，达到了人均近2亿元人民币的水平。这些“亿万富豪们”，可能大多数是90后、95后。

疯狂的七天里，智谱接连打出了两张提振市值的底牌：

模型层面，GLM-5.2正式发布，作为编程跑分超过Claude Opus 4.8的“最强可用模型”，这几天已经被捧为“第二个DeepSeek时刻”，社交媒体到处都能刷到诸如“核爆”、“大招”的评价。

图源：小红书

资本层面，智谱推动A股上市的脚步已经加速。6月17日，智谱科创板IPO辅导状态已正式变更为“辅导验收”。这意味着，智谱距离正式递交A股招股申报材料仅剩一步之遥。

5个月前以“全球大模型第一股”的身份登陆港股时，智谱的发行价不过118港元。如今股价突破2380港元，涨幅超过1900%。

半年时间里，实现了“万亿市值”成就的智谱，到底做了什么？

选择和幸运打造了万亿市值？

智谱半年内的市值蹿升，本质上并不是因为综合实力有多强，而是选择和运气的结果。

在Coding赛道全面成熟、商业化叙事跑通的背景下，智谱靠方向的选择，成功抢占了Coding市场的一席之地。

“从2025初开始，我们几乎投入全部力量攻关Coding。”智谱在GLM-5.2的发布报告中表示。聚焦到模型上，从GLM-4.5开始，代码能力成为GLM系列优化的重点项。

模型Coding能力提升的同时，智谱对市场的抢占很重要——作为国内第一个推出Coding套餐的AI公司，它靠性价比换得了一部分用户认可。

去年9月，智谱推出了自家的Coding套餐“GLM Coding Plan”。对标两档Claude订阅档次提升3倍用量的同时，价格却只是后者的1/3左右。和一个月后跟进的Kimi Coding相比，后者限定的是单周1024次的API调用次数，套餐价格接近，但远没有智谱的量大。

光靠便宜，永远不会成为竞争成功的关键。但智谱的“东风”来了，AI Coding赛道成了。

去年年底开始，AI Coding能力真正迈过了可用的门槛，让程序员可以靠AI不用手打一行代码开始，企业对AI能力需求倍增，支撑起API生意的成立。智谱的套餐虽然涨价，但供应有限的情况下，依然抢得火热。

率先证明B端商业回报的是Anthropic。随后，一直做To B的智谱，甩掉了深度部署的阴影，也成功转型为靠MaaS API收入的健康B端业务模式。智谱靠着“中国版Anthropic”的定位，稀缺的价值得到印证。看好AI的钱，自然更多流向了智谱。

到今天，GLM-5.2追赶海外顶尖闭源模型故事的讲通，证明了市场对智谱能力的认可。

在GLM-5.2发布前的6月12日，美国商务部以国家安全为由，要求Anthropic立即切断所有外国国民对Claude Fable 5和Mythos 5的访问权限。一天后，智谱宣布GLM-5.2发布，并将面向GLM Coding Plan全量用户开放。

那么，GLM 5.2到底水平如何？它是一个抓住关键的“偏科”模型，它的定位在接近Claude 4.7-Claude 4.8的范围。

如果真的拿所有测评项来对比Opus 4.8甚至是一众国内顶尖模型，GLM不是一个全能的SOTA模型。以HLE（human last exam，测试AI解决复杂任务的能力）一项为例，它的表现赶不上Opus 4.8和Qwen 3.7-Max。

但在当前Agent还没有完全走到好用的情况下，Coding仍然是AI打通商业化的最主要路径。GLM 5.2靠编程一项能力的突出，拿下了市场的认可。智谱官方晒出，在Code Arena上，GLM-5.2是全球可用模型第一。

智谱创始人兼首席科学家唐杰回复马斯克的那句“Focus is all we need”，用在智谱身上，聚焦代码，换来了智谱的今天。

从某种意义上说，GLM更准确的定位是一个“偏科生”，它极度突出了代码能力。但在代码能力几乎等同于生产力的当下，智谱靠选择和努力的加成，成为了冲上万亿的AI大模型公司。

当“市梦率”成为市值

认可智谱成功的同时，我们依然会被其夸张的估值倍数所震撼。

一个人人都知道贵得离谱的东西，为什么还有人在买？而且越买越贵。

不妨把智谱与它对标的Anthropic放在一起对比：

据一季度财报，智谱在2025年全年实现了总收入7.24亿元人民币，同比增长高达131.9%，证明了B端业务的收入增长潜力。

但和Anthropic的收入和增势对比，后者的表现显然更亮眼。据The Information报道，Anthropic在2025年凭借着Claude系列的爆发，全年收入达到45亿美元，同比增长更是达到12倍。

如果按照市销率（PS）来计算两家公司的估值，智谱已经膨胀到了一个难以被理解的范围内：

最近一轮硅谷巨头的疯狂抢筹中，Anthropic的估值被推高到了约9650亿美元，以年化收入400亿美元的数据来估算，Anthropic目前的PS值为22倍左右。万亿市值的智谱，以智谱MaaS API 年化收入2.5亿美元（折合人民币约为16.9亿元）计算，PS值为591倍。

算完这笔账，AI的“市梦率”名不虚传。

一个人人都能看出问题的数值，但偏偏就有人愿意踩在这个风口上。

一方面，有价值的AI公司标的太稀缺，造成了市场的疯抢。在港股目前只有MiniMax和智谱两家AI大模型创企的入驻下，相信AGI叙事的用户，想要找一家掌握底层大模型核心技术、且有实际商业化落地的公司，屈指可数。在“没得选”的困境下，只要有一线可能成长为中国版Anthropic的火种，资金都会不计成本地涌入。

另一方面，Anthropic已经用收入翻倍增长的叙事，给自己的高估值“消泡”，而同样的可能也会发生在智谱身上。

把时间拉回2025年年底，以2024年初年化收入8700万美元、同年2月估值185亿美元计算，Anthropic的PS值高达212倍，再和现在20倍左右的情况对比，Anthropic已经证明了自己的估值合理性。

随着GLM-5.2在长文本和Coding领域的持续破圈，智谱的API调用量和订阅收入完全有可能迎来自己的拐点。

以一季度MaaS平台年化收入翻倍20倍、API价格上涨80%以上的情况下，调用量同比增长400%的情况推测，智谱已经在一季度证明一件事：当模型能力足够让用户满意的情况下，模型公司拥有对AI溢价的空间。

只要增长的引擎不熄火，看似荒诞的泡沫，都可能是明天那座伟大商业帝国的坚实基石。

但这同样意味着，市值的“幸运儿”必须基于增长一直快下去的假设。一旦某个时期增速下滑，之前的叙事就会立刻“翻脸”。因为在万亿级别的估值高度上，市场根本不会给任何的容错率。

所以所有人都在赌，赌智谱的增长能持续。清醒的人并非看不到荒诞，只是别无选择。

而这，恰恰是这个时代最昂贵的入场券。

科技轮流更替投资者永远满怀期待

在每次科技革新的时代前夜，人类总是会给“想象”估算一个难以承受的价格。

与巴菲特齐名的邓普顿爵士，一再警告“这次不一样”是投资史上最昂贵的几个字。但警告归警告，每一轮新技术的聚光灯亮起，投资者们依然会打开钱包——永远满怀期待，永远在退潮时热泪盈眶。

世纪之交的互联网泡沫，就是上一轮科技浪潮最经典的教材。当时，市场对科技公司的期待高到离谱。无数公司还没盈利、甚至还没产品，就被赋予了改变世界的估值。纳斯达克指数五年涨了五倍，这些公司市销率动辄上百倍。

可当泡沫真正破裂，指数两年内跌去近八成，无数公司灰飞烟灭之后，真正改变人类生活方式的互联网基础设施才彻底确立。正如熊彼特所说，创造性破坏从来都是残酷的。科技要真正重塑一个时代，必然要经历泡沫的破裂与资源的重新分配。

只是，今天中国资本市场对硬科技的追捧，与当时几乎一模一样。

在国产AI芯片自立的叙事里，寒武纪市值一度站上六千亿，一度比肩贵州茅台。投资者们可以忍受长达五年的成长周期，仅靠热情就把公司估值推到云端。而这家被市场称为“中国英伟达”的公司，当时肩负着跟智谱相似的“使命”——在各自赛道里扛起“中国版”的旗帜，承载着政策、资本和民族情绪的多重期待。

中国科技投资者的心态，远比表面复杂。

一方面，我们太想证明自己了。我们相信技术能带来奇迹，所以愿意相信“这次可能真的不一样”。可另一方面，投资者们又太清楚泡沫必然破裂。智谱在国内友商里，无论是具体业务还是技术能力，确实具备相对稀缺性。但客观上，所有人也都知道，智谱又不能完全跟OpenAI和Anthropic这些国际顶流选手正面PK。而且，当这两家公司真正上市的时候，全球AI资本的流动性大概率会被大幅抽干。

可就算知道这些，又怎么样呢？

所有人都做好了这是一场击鼓传花的心理准备，但每个人都不得不相信，自己不是最后一棒。

凯恩斯在九十年前就把这种困境写透了。他说，股市就像一场选美比赛，你要选的不是自己心中最美的那张脸，而是你猜其他人会觉得最美的那张脸。索罗斯的说法则更加不留情面：世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧，获得财富的要诀，是在假象被公众认识之前退出游戏。

清醒的人并非看不到荒诞。他们只是在荒诞中，不得不下注。

但是从更长的时间尺度看，AI正在把全人类带向下一个科技时代，而中国的科技水平也已经在崛起。旧的定价体系必然会被打破，新的价值会在阵痛中诞生。

或许，智谱的万亿市值，只是中国AI浪潮里的一个切面。它疯狂，但疯狂里藏着对技术主权的渴望；它脆弱，但脆弱也可能是资源窗口的另一面。

但无论如何，中国的科技成长故事才刚刚开始。真正决定智谱、也决定中国AI下一章的，不是今天的股价，而是两年后、五年后，我们是否把这份信仰和资本，真正转化成护城河。