文 | 医线Insight，作者丨张小漫

就在刚刚，华健未来（成都）科技股份有限公司（简称“华健未来”）正式登陆港交所，股票代码为“06132”。

华健未来此次以每股81.80港元发行1360万股H股。其中，香港公开发售136万股，国际发售1224万股。截至发稿，公司市值为35.22亿港元。

华健未来是一家典型的港股18A生物科技公司：目前没有产品获批商业化，2025年收入只有约1300万元，净亏损约1.35亿元。

数据来源：招股书

值得一提的是，该公司创始人为兰州大学1994级化学系校友姬建新，目前旗下拥有3款核心产品，分别押注自身免疫、代谢和肿瘤三条热门赛道——HJ787（选择性TYK2抑制剂，用于自身免疫性疾病）、HJ178（口服GLP-1/GIP双靶点药物，用于2型糖尿病及肥胖）、HJ891（口服KRAS G12C抑制剂，用于非小细胞肺癌），以上均为自行开发的小分子国家药监局1类创新药。

其中，最容易被资本市场记住的，是HJ178的口服小分子药。

华健未来计划用它治疗2型糖尿病，并进一步拓展至超重或肥胖适应症。它所进入的市场，正是礼来、诺和诺德等跨国药企激烈争夺的GLP-1相关疗法赛道。

强敌如林，华健未来能成功吗？

一粒口服药，把华健未来送上GLP-1牌桌

与替尔泊肽等直接作用于GLP-1和GIP受体的药物不同，华健未来对HJ178的机制描述是：增加人体内GLP-1的分泌，同时减少GIP分泌。

按照公司解释，这一机制有望提高胰岛素释放和胰岛素敏感性、降低胰岛素抵抗，同时增加饱腹感、减少脂肪堆积，从而实现降糖和减重。

值得注意的是，在作用机制上，华健未来实际上与目前的“当红炸子鸡”礼来形成了一种截然不同的“反向押注”。

礼来大获成功的替尔泊肽是一款GIP/GLP-1双重受体“激动剂”，即同时激活GLP-1和GIP；而华健未来在招股书中指出，在肥胖状态下，激活GIP通路实际上会促进脂质积累并导致胰岛素和瘦素抵抗。

因此，HJ178选择反其道而行之——通过“抑制”GIP信号传导来减少脂肪堆积。这种底层科学机理上的差异化，构成了其在GLP-1红海中试图突围的核心逻辑。

同时，“口服小分子”亦是HJ178的差异化标签。

目前，大量GLP-1相关疗法采用注射给药。但口服药物在给药便利性、长期依从性及生产成本方面具有潜在优势，更适合糖尿病等需要长期管理的慢性疾病。

早期临床结果为这个叙事提供了第一组支撑数据。

华健未来已经完成一项随机、双盲、安慰剂对照的Ib/IIa期临床试验，共纳入50名受试者。其中，Ib期纳入40名健康受试者，IIa期纳入10名2型糖尿病患者。在10名糖尿病患者中，8人接受HJ178，2人接受安慰剂。

2型糖尿病患者多次服用HJ178后，餐后0.5小时、1小时和2小时的血糖水平较基线分别下降3.18 mmol/L、5.67 mmol/L和5.88 mmol/L。

同期安慰剂组在上述三个时间点的餐后血糖水平分别上升1.25 mmol/L、0.52 mmol/L和4.63 mmol/L。

数据来源：招股书

除了降糖，公司还披露了28天治疗后的体重变化。在健康志愿者中，M1、M2和M3三个剂量组的体重较基线分别下降0.35公斤、0.56公斤和1.55公斤，安慰剂组下降0.07公斤。

安全性方面，公司称，已完成的Ib/IIa期试验中没有出现导致受试者退出、剂量中断、剂量减少或死亡的不良事件，也没有出现低血糖事件。

较常见的治疗相关不良事件包括腹泻、腹痛、尿红细胞阳性、血尿酸升高及血清淀粉酶升高，公司披露的相关不良事件均为轻度和短暂性，试验中未报告呕吐。

这些结果也让华健未来直接把HJ178放进了礼来和诺和诺德所在的竞争坐标系。

在招股书中，该公司将HJ178的餐后血糖数据与注射及口服司美格鲁肽、替尔泊肽、礼来的口服小分子候选药物Orforglipron，以及二甲双胍、恩格列净等药物的数据并列展示。但需要注意的是，这张比较表的数据来源被标注为“文献综述”。

换言之，它不是在同一项临床试验中完成的直接头对头比较，不同试验的患者特征、给药剂量、治疗时间和评价标准均可能存在差异。

HJ178当前的数据也存在明显局限。真正进入IIa期糖尿病试验的患者只有10人，其中安慰剂组仅有2人；试验持续时间约为28天，尚不足以证明其长期控制糖化血红蛋白、持续减重及长期安全性的能力；公司披露的体重下降结果主要来自健康受试者，不能直接等同于肥胖患者的减重效果。

因此，现阶段更准确的判断是，HJ178已经表现出值得继续验证的早期信号，但还不能据此得出其疗效已经超过司美格鲁肽或替尔泊肽的结论。

真正决定HJ178成色的，是正在进行的II期临床试验。

该试验于2025年7月启动，采用随机、双盲、安慰剂对照和多中心设计，计划招募约130名仅依靠饮食及运动无法充分控制血糖的2型糖尿病患者。

入组患者基线糖化血红蛋白水平为7.0%至10.0%，治疗期为13周。截至招股书最后实际可行日期，已有35名受试者入组。公司预计在2027年上半年完成试验，并在同一时期启动III期试验。

按照当前时间表，华健未来计划于2028年下半年向国家药监局提交HJ178治疗2型糖尿病的上市申请。

至于更受资本市场关注的减重故事，目前还处于更早阶段。公司计划于2026年10月向国家药监局及美国FDA提交HJ178用于超重或肥胖适应症的IND申请。

这意味着，HJ178的肥胖适应症尚未正式进入人体临床验证。

华健未来敢于把HJ178与礼来、诺和诺德的产品放在一起讨论，背后是一块足够大的市场。

招股书数据显示，2025年中国2型糖尿病患者人数约为1.298亿，预计到2030年超过1.4亿。

中国2型糖尿病药物市场从2020年的约590亿元增长至2025年的670亿元，预计2030年达到1138亿元。

同期，全球2型糖尿病药物市场由2025年的952亿美元增长至2030年的1304亿美元。

数据来源：招股书

但市场越大，竞争也越拥挤。

截至招股书最后实际可行日期，中国共有104款用于2型糖尿病的GLP-1相关疗法处于临床开发阶段，其中19款为口服疗法。

华健未来需要面对的远不止礼来、诺和诺德，还包括大量国内外药企推进中的单靶点、多靶点及口服GLP-1相关候选药物。

从商业目标看，HJ178确实进入了两家跨国药企的核心腹地：糖尿病、体重管理、GLP-1相关疗法和长期慢病用药。

但从产品阶段看，双方还没有站在同一条起跑线上。

礼来和诺和诺德已经拥有获批产品、大规模临床数据、成熟生产体系和全球商业化网络。

HJ178的糖尿病适应症仍处于II期，肥胖适应症尚未进入临床，华健未来也尚无获批产品和经过验证的商业化体系。

公司计划到2026年底先招聘6名商业化团队成员，到2027年底再将团队扩充至30人，覆盖业务拓展、市场准入、医学事务、产品销售及渠道管理等职能。

因此，华健未来距离礼来、诺和诺德所处的产品、产能和商业化阶段，还有很长的距离。

抛开HJ178，最接近上市的是肺癌药

如果只看市场热度，HJ178无疑是华健未来最具传播力的资产。

但华健未来并不是一家单纯的“减肥药公司”。公司拥有HJ787、HJ178和HJ891三款核心产品，分别布局自身免疫、代谢和肿瘤疾病。

如果按照产品距离商业化的远近排序，走在最前面的其实是肿瘤管线HJ891。

HJ891是一款口服KRAS G12C抑制剂，主要用于治疗携带KRAS G12C突变，且经过一线标准治疗后出现疾病进展的非小细胞肺癌患者。

在已经完成的I/IIa期临床试验中，每日一次640毫克剂量组共纳入37名患者。该剂量组经确认的客观缓解率为47.2%，疾病控制率为100%，并被确定为关键试验推荐剂量。

公司目前正在开展HJ891单药关键IIb期临床试验，预计2026年8月完成，并计划在2026年下半年向国家药监局提交上市申请。

除单药治疗外，华健未来还在开发HJ891与君实生物特瑞普利单抗的联合治疗方案，用于一线治疗携带KRAS G12C突变的非鳞状非小细胞肺癌。

公司计划于2026年6月完成联合疗法Ib期试验，并在2026年下半年启动III期试验。

这意味着，如果临床及审评进展符合预期，HJ891可能成为华健未来最先进入上市申报阶段的核心产品。

另一款核心产品HJ787，则瞄准了特应性皮炎、寻常痤疮、神经性皮炎和银屑病等疾病。

HJ787是一款选择性TYK2抑制剂。截至最后实际可行日期，它是中国唯一一款处于临床开发阶段的外用选择性TYK2抑制剂。

华健未来目前优先开发HJ787用于轻度至中度特应性皮炎和寻常痤疮的外用治疗。

在治疗轻度至中度特应性皮炎的II期试验中，治疗第8周时，0.5%每日一次、3%每日一次和3%每日两次三个剂量组达到EASI-75的患者比例分别为25.0%、30.0%和62.5%。

公司称，该II期试验中观察到的治疗相关不良事件均为轻度，且没有出现导致受试者退出的严重不良事件或其他不良事件。

华健未来预计在2026年9月完成HJ787治疗特应性皮炎的II期试验，并于2026年下半年启动III期试验，计划在2028年上半年提交上市申请。

在寻常痤疮领域，HJ787的IIa期临床试验已于2026年5月完成，公司计划于2026年下半年启动IIb期临床试验。

在神经性皮炎领域，公司于2024年8月启动II期临床试验，预计于2026年下半年完成。

这也构成了华健未来上市后的两条近期主线：HJ891冲击上市申请，HJ787向III期推进。相比之下，HJ178的关键II期结果还需要等到2027年。

募集资金投向进一步显示，华健未来没有把全部筹码押在GLP-1上。

公司此次IPO的募资净额的80.6%将用于候选药物的临床研究和开发。

具体来看，33.5%的募集资金将投入HJ787，12.4%投入HJ891，9.9%投入HJ178，另有24.8%投入HJ197、HJ356、HJ093等其他候选药物。

此外，9.4%的募集资金将用于升级研发平台，5%用于建立商业化团队，剩余5%用于一般业务运营和营运资金。

数据来源：招股书

这组资金分配颇具信息量。

尽管HJ178拥有最热门的GLP-1和减重概念，但它获得的募集资金比例只有9.9%，明显低于HJ787的33.5%，也低于HJ891的12.4%。

从资金安排看，华健未来没有把全部身家押在口服减肥药上，而是试图通过自身免疫、肿瘤和代谢三类资产分散临床开发风险。

2025年的研发投入同样反映了这一优先级。当年，公司在HJ891上的研发开支约为3699万元，HJ787约为2798万元，HJ178约为2264万元。

数据来源：招股书

简而言之，在华健未来内部，距离上市更近的HJ891仍然是当前投入最多的核心项目。

市场可能因为口服GLP-1认识华健未来，但未来一两年最先影响公司价值的，可能是肺癌药和皮肤病药。

研发持续烧钱，后续临床节点值得重点关注

在产品真正获批前，华健未来仍是一家依靠融资和合作收入维持研发的临床阶段公司。

2024年和2025年，公司分别实现收入180万元和1298.2万元，收入全部来自对外许可安排。

相关收入主要源于华健未来围绕HJ197等管线与君实生物等合作方开展的对外许可，并不是药品销售收入。

值得玩味的是，这笔合作收入背后展露了华健未来在资本寒冬下非常现实的管线“断舍离”战略。

招股书披露，公司曾拥有另一款与核心产品HJ891同为KRAS G12C靶点的小分子抑制剂HJ191。

公司坦言，尽管早期数据显示两款药物各具独特优势，但同时推进两款同靶点药物将极度消耗财务与人力资源，因此果断在2020年将HJ191的亚洲权益独家授权给君实生物换取早期现金流，从而将内部资源绝对聚焦于HJ891，以最大化产品组合价值并降低整体研发风险。

这种“外部合作回血+内部聚焦资源”的策略，是当下临床阶段Biotech生存考量的典型缩影。

同期，公司的研发开支由2024年的7497万元增长至2025年的1.10亿元，增幅约47%。

2024年和2025年，公司分别净亏损2.02亿元和1.35亿元。

不过，亏损收窄并不完全意味着经营状况出现了同等幅度的改善。

2024年，公司录得约1.19亿元其他净亏损，其中包括约1.25亿元具有优先权金融工具的公允价值变动亏损。

随着相关会计影响变化，2025年的账面亏损有所下降，但研发和行政投入仍在增加。

现金流同样反映出创新药公司的“烧钱”属性。

2024年和2025年，华健未来经营活动所用现金净额分别约为7804万元和8943万元。

截至2026年4月30日，公司现金及现金等价物约为488万元，按公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产约为3.22亿元，两者合计约3.27亿元。

数据来源：招股书

对于华健未来而言，此次IPO的目的是把多条临床管线继续推向II期、III期和上市申报的主要“弹药”。

今日上市后，公司很快将进入一段密集的临床节点期。

按照招股书披露的计划，HJ891单药关键IIb期试验预计于2026年8月完成，并计划在2026年下半年提交上市申请；HJ787治疗特应性皮炎的II期试验预计在2026年9月完成，并计划于2026年下半年启动III期；HJ178肥胖适应症计划于2026年10月在中国和美国提交IND申请，其糖尿病II期试验则预计于2027年上半年完成。

华健未来管线情况 图片来源：招股书

这些节点中的任何延迟、疗效不及预期、安全性问题或监管要求变化，都可能影响公司后续估值。

因此，对华健未来而言，IPO只是进入新阶段的起点。这个过程中，更通畅的融资能买来时间，也能助力其推开全球创新药牌桌的大门。

“弹药”充足固然是底气。但最终决定能否长赢的，依然是无可替代的临床数据与患者获益。