5月25日，上交所官网一则公告，将沉寂数月的具身智能赛道再次推向聚光灯下——宇树科技股份有限公司科创板IPO将于6月1日上会审议，公司拟公开发行新股不低于4044.64万股，计划募集资金42.02亿元。宇树科技也成为继优必选（港股已上市）、越疆之后，A股最具分量的“人形机器人第一股”预备役选手。

从四足机器狗登顶春晚舞台，到人形机器人以每年数倍量级爆发式增长，短短九年间，宇树科技已然构建起一座外人难以复制的产品帝国。但翻看其长达数百页的招股说明书，一组数字让不少人倒吸了一口凉气——2024年度，宇树科技研发费用仅9046.63万元；2025年前三季度，研发费用9020.94万元。

9000万元甚至不及国内一些AI初创企业一年的算力开销。而就在不久前的公开演讲中，宇树科技创始人王兴兴对外透露，公司2025年营收已突破17.08亿元，同比增长超过335%，扣非后净利润逾6亿元，人形机器人出货量超5500台，位居全球第一。

营收利润暴增、出货量全球登顶，研发投入却看上去“不太相称”——这是外界最大的疑惑，也是贯穿宇树本次IPO的核心悬念：一家年研发费用不足亿元的企业，凭什么在激战正酣的机器人赛道中守住护城河，并敢向特斯拉叫板？而在6月1日上会之后，手握42亿元募资弹药的王兴兴，能否补上那最后一块“大脑”短板？

小脑+本体的优势让宇树赢下上半场

2025年，全球人形机器人赛道迎来了“量产元年”的历史节点。这其中，宇树科技以超5500台的出货量居全球首位，全球占比达32.4%。换言之，全球每卖出三台人形机器人，就有一台来自宇树。招股书同时显示，报告期内其四足机器人销量合计已超3万台，全球市占率接近60%。

但在其不到一个月前公布的招股书中，9000万的研发成本却让很多业内外人员对其未来，以及当下的繁荣是否“虚假”提出了质疑。外界甚至将其解读为“从技术驱动向市场驱动过早转向”的风险信号。

宇树科技研发费用率为何远低于同行业平均水平？宇树科技主要依靠两个核心：“全栈自研”压缩成本 + “小脑优先”抢占市场。

“全栈自研”方面，即从机器人本体、核心算法到关节模组、激光雷达等关键部件全链条自主研发制造。这种模式的短期研发成本看似“不够高”，是因为大量对外采购的“黑盒”模块被自研替代，研发投入沉淀为工程Know-How和供应链深度掌控，而非高额的外部专利费用。

小脑方面，在具身智能“大脑”（认知推理）与“小脑”（运动控制）两条技术路线中，宇树在前期几乎将全部研发资源押注于后者。这并非战略失误，而是基于行业现实作出的务实选择：在全球具身大模型技术均处研发测试阶段的背景下，抢先打造一块令对手望尘莫及的“肌肉记忆”，成为机器人进入复杂物理环境的唯一入场券。

事实证明，宇树的选择踩准了节奏。H1以超5米/秒奔跑速度刷新全尺寸人形机器人世界纪录，并完成了全球首例电驱原地后空翻等高难度动作。在2026年春晚舞台上，宇树的多款主力机型甚至在高强度编排中展现出高度的协同与平衡，远超行业平均水平。

与此同时，宇树与云深处、乐聚等其他拟上市同行形成了鲜明的“产品组合”差异。在市场关注度最高的四足机器狗与人形机器人双赛道中，宇树是为数不多的同时占据“双冠军”的企业。据刚刚过去的2026年5月多家拟上市机器人公司招股书横向对比来看，宇树在营收规模、净利润、人形机器人出货量等三个维度上均大幅领先云深处和乐聚等竞争者。

可以说，宇树能在研发投入相对有限的情况下率先实现营收和盈利的爆发，背后是“技术选择”与“商业节奏”的高度匹配——用极致的工程化能力构建出别人难以复制的“性价比壁垒”，再以高性价比产品迅速占领用户心智并提升市占率。这条路径在消费电子与新能源车行业已被反复验证，如今宇树正在机器人赛道复刻类似的剧本。

“大脑”或将成为其“木桶短板”

然而，在本体+小脑成功的背后，或许已经暗藏隐患。当全球机构投资者翻开宇树科技的招股说明书时，最揪心的并不是那张亮眼的财报，而是一条低调却极为关键的警告——招股书中明确提示，“全球具身大模型技术尚处研发测试阶段，公司报告期内尚未将自研的通用具身大模型规模化应用于机器人产品。若‘大脑’技术未能取得重要进展，将使得通用机器人的大规模应用进程存在不确定性。”

王兴兴对此并不讳言。在不久前的公开访谈中，他曾公开表示，“具身智能真正的‘GPT时刻’目前还差一点火候。行业里有些人比较乐观，预估18个月就能实现，我可能稍微悲观一点，觉得至少需要两到3年的时间，但过程肯定也会非常快。”

但这种坦诚并不能消弭资本市场的担忧。因为一个无法回避的事实是：迄今为止，宇树交付给客户的机器人，更多仍是高性能的“硬件开发平台”，可跑、可跳、可后空翻，但尚不能完全自主理解复杂指令、进行多步骤任务规划并应对未知环境的变化。

这种能力缺失，恰是具身智能产业界当前最大的技术瓶颈。早在今年2月，高盛就在发布的最新研报中指出，尽管中国人形机器人硬件工程取得了显著进步，但“真实AI能力仍待检验”。高盛同时提出，长期突破将取决于AI“世界模型”的技术进展，它将直接决定2035年138万台人形机器人目标的可达性。

从产品落地角度看，这一短板已经对宇树的商业化推展形成了潜在制约。招股书中明确提到，公司来自四足机器人的收入占比正在逐步下降，而人形机器人收入占比从2023年的1.88%快速攀升至2025年前三季度的51.53%——这意味着，人形机器人正成为宇树未来最重要的增长引擎。但人形机器人要实现从“表演级”到“实用级”的质变，最终走向非标工业装配乃至家庭服务场景，必然依赖于能够真正理解环境并自主决策的“大脑”。

这正是为什么，在宇树此次IPO的42.02亿元募资计划中，最重头的一个去向就是“智能机器人模型研发项目”，投资总额高达20.22亿元，位居四项募投项目之首。

将于6月1日上会审议的宇树科技，已经走到了从“明星创业公司”到“上市公司”的历史分水岭。

值得关注的是，这并非一次普通的科创板IPO。据上海证券报此前的报道，宇树科技是科创板预先审阅机制下的第二单申报企业，此前已完成两轮问询答复。这一身份不仅体现了监管层对机器人产业链重要性的高度认可，也意味着宇树在IPO审核效率上具备显著优势，有望成为A股最快上市的机器人公司之一。

过去，宇树的竞争壁垒建立在两个传统优势之上：一是以“全栈自研”和“极致成本”构建起的行业价格防线；二是以春晚刷屏等品牌势能抢占的用户心智。这两者共同构成了业内常说的“性价比壁垒”。这套打法在跑通消费级市场、实现产品快速铺量方面被证明是有效的，其财务成果也体现在了招股书的高速增长数据中。

然而，二级市场的法则与风险投资的逻辑截然不同。当股价走势取代营销声量成为最大的现实压力，宇树被迫需要回答的，绝不只是“一年能卖多少台”，而是“三年后还能不能继续卖这么多”。

换句话说，资本市场关心的不是宇树过去的成功，而是它在未来十年持续成功的可能性。而对于宇树科技而言，42亿元的巨额募资，既是护身符，也是赌注。如果这笔资金能够帮助宇树攻克具身大模型的技术高峰、扩展行业解决方案深度并在全球竞争中构建真正的“生态级壁垒”，那么今天对9000万研发费用的所有质疑都将不值一提。

反之，如果宇树在上市后未能证明其拥有从“小脑”迈向“大脑”的跨越能力，或者在市场格局剧变中丧失了成本护城河的领先优势，那么今天招股书中那些光鲜的数据，就可能从“优势”异化为“负担”，毕竟如今“野蛮生长”的人形机器人行业是不会给后来者太多等待的时间。

（文｜Leo张ToB杂谈，作者｜张申宇，编辑丨杨林）