本周上证指数涨12.81%、沪深 300 涨15.7%，创业板指涨 22.71%，几乎全是光头光脚大阳线。这种盛况至少得是十年前入市的老股民才有过亲身经历。

本轮暴涨开始前，指数已经连跌五个月，连续四年负收益，主要指数全部几乎接近 2021 年以来最低点，全市场处在一种末日氛围中，对现实世界的一切都开始充满怀疑。

转折点发生在 9 月 24 日上午，国新办发布会罕见地在股市开盘前举行，人行、金监总局和证监会一把手出席，阵容和时点尤为特殊。

9 月 24 日公布的主要政策有三项：1）降低存款准备金率和政策利率；2）降低存量房贷利率，统一房贷最低首付比例等房地产政策；3）创设两项合计 8000 亿元额度的心货币政策工具，支持股票市场稳定发展。新闻发布会结束时有记者追问关于平准基金的情况，潘行长表示正在研究。

新闻发布会途中市场开始犹豫上涨，直到宣布重磅政策后市场开始疯狂，上涨综指午后大涨超过 4%。25 日收十字，市场对新政策存在分歧。

随后 26 日中央政治局会议定调经济政策，传递的信号是高层正视当前问题并给出“加力推出增量政策”的预期，股市彻底被点燃。

港、美股外资市场上的中国资产同步上涨，甚至热度更高。MCHI周涨 19.53%，FXI 周涨 18.9%，KWEB 周涨26.79%，阿里巴巴周涨21.57%，腾讯控股周涨12.66%。

本周的两场会议是具有巨大影响力的事件，多年后可能依然会被提及。不仅因为这极有可能是新一轮行情的起点，也有可能是一些影响深远的制度创新时刻。此时此刻，一些新的设想需要被记录以备持续演绎。

1）政策是一种现实扭曲力量

当下的市场处于一种被政策扭曲的状态，理性讨论经济前景的声音一旦成为主流，市场向下修复可能不可避免。政策推出前的市场充分反应了经济的低迷现实和悲观前景，政策推出后的上涨是对政策超预期的反应，不是对未来经济前景的反应。简单来说，当下的市场热情是对权势部门关爱的条件反射式回应，当市场重新开始关注经济问题时，市场可能会被重新定价。

政策的这种力量将伴随市场，直到经济回升。所以，市场回调不会超过2 月份的低点，全年应该收涨。9 月份经济数据可能非常差，10月后半段可能是第一个冷却点。四季度是政策的发力时间，可能一些宏观指标会逐渐变好，市场会在高歌猛进中迎接新年。如果宏观数据仍不及预期，市场可能就要波动几个月，看一季度的情况了。未来无非两种可能，经济走出困境或万劫不复。摒弃舆论干扰，要相信经济肯定会走出困境。黑天鹅事件导致的未来崩塌不在讨论之列。

未来几个月经济回升的过程中，新政策的发布可能会不及市场预期，但已发布政策的执行情况需要重点关注，这里潜伏着交易机会。

2）高股息

高股息特指这一年多以银行为代表的破净、高股息率国有资产。924 之前，这类股票的逻辑是交易经济衰退，高股息率国有资产意味着低风险收益。924 之后，新货币政策工具鼓励贷款回购，市场开始交易破净股的市净率修复。

银行是中国金融的核心，房地产的熄火给银行带来了很大的风险，坏账、提前还贷、利率下行都会给银行经营带来压力。银行是百业之母，负债率和净息差限制了创造信用的能力。充足银行资本以扩大资产负债表规模可能是政策的真正意图。银行股增发向社会融资需要避免国有资产流失，所以必须提高银行股市净率。

交易破净银行股提升估值这个逻辑是成立的，但是如果考虑当下很多高质量龙头都在低位，高股息交易的机成本较高，交易可能就不划算了。银行股多年破净是有原因的，估值拉高后长期持有未必没有风险。

另一类高股息是公用事业股，924 之后这些股票可能会因为向上的弹性不够被冷落。买回他们的时机是等它们被彻底打入冷宫后，作为长期底层资产配置，以迎接下一个周期。

上面讨论的高股息是市场定义的高股息，其实经过近五个月的下跌，很多大白马的股息率甚至更高。同时兼具成长性、高质量的特点，会成为牛市中被抢夺的筹码。如果预期未来是大牛市，高股息大白马显然比高股息银行有吸引力得多。还有一点，很多大白马其实也是国资，是各地国资委的亲儿子，新的政策工具它们获益一点不少。

3）A 股高回报时代

A 股市场一直被诟病是融资市场，股东回报不足，参与者把股市当赌场，玩互相掏兜的游戏。问题是，过去真的有人在乎股票的分红、回购这类回报吗？

散户、游资绝大部分不在乎，股市就是一个炒概念追热点相互掏兜的游戏。机构投资者也不在乎，赶上行情好就拼命做规模，赚管理费。大股东国资也不在乎，股市过去的使命是为经济发展和创新提供融资退出渠道，财政暂时还不需要国有上市公司提供回报。

别看过去游资、机构很活跃，这个市场里真正有影响力的是国资大股东，当经济的底层逻辑发生变化以后，财政政策也会发生，未来国资必须为财政提供更多回报。如果这个推论被证实，A 股会出现根本性的变化。

回报从何而来呢？一方面肯定是持续稳定的经营利润带来的分红，另一个方面就是盘活资产。观察美国公司会发现，很多公司的负债率超高，比如苹果，负债率长期处于 80% 以上。而 A 股的茅台，负债率只有 20%。苹果的负债率主要来自于利用负债进行股票回购，这个操作的本质是把资产变成负债，股东的持股比例持续提高，同时 ROE 提升，商业模式变成轻资产，估值获得提升。当然，美股还有一个很重要的原因是税收考虑。

茅台也可以复制这个过程。茅台的负债率提高到 80% 的情况下，当前总资产 2792 亿，就可以获得 1721.6 亿的资金。当前市值 2.05 万亿，这个资金通过回购的方式减少股本，就可以让全体股东的持股比例提高 9%。贵州国资委可以转手卖掉 9% 的股票，然后他的持股比例又回到了回购之前。当然，这是个简化的过程，这个过程可以用几年时间陆续完成，也可以配合市值管理动态地增减持。这个过程可以一直持续做。

换一个角度，互换便利和回购再贷款其实是一种量化的货币发行工具，锚定国有上市公司的股权。这种工具在拥有强势政府的国家其威力和准确性会远远大于美国。

作为普通投资者，应该把风险和利益和财政部对齐。具有良好经营业绩且负债率较低的国资大白马可能会走出长期稳定的行情。当然行长也特意强调了，这个贷款对国资民企一视同仁。

4）美股

中概互联网公司某种角度来说是中国治理能力最强的一批公司。回购这个操作阿里和腾讯已经玩了一年多了，腾讯的回购周期甚至是以天为单位的，每周进行几次回购。所以这些公司的股价其实已经早于 A 股上涨。今年腾讯已经涨50%，阿里巴巴涨41.5%。中概大部分公司目前的估值只能算合理，已难说便宜，接下来如果有泡沫化过程会是个机会。个别有瑕疵的中概还具备很高的赔率，值得一博。

标普 500 和纳斯达克 100 的估值已经非常高，市场在赌 EPS 可以持续增长，只要增长不满足预期，将会非常残暴。君子不立危墙之下。

美短债非常值得配置，超短有 5% 以上的收益，长一点的有 3% 以上。10 年以上长债看着不错，但是也要小心，长债的波动性远大于短债，而且一旦趋势反了，周期可能会非常长。

美股的总体逻辑是持现金、短债等大幅回撤。

5）下周

下周国内国庆节长假，港股只有周一放假，美股交易不受影响。如果热度不减，下周重点关注港股高股息低 PE 中资券商。

希望这是一个美好新时代的开始。