作者：且慢孟岩

今天聊的是《周期》的第 14 章 —— “市场周期与投资布局”。

有一句话你一定听到耳朵都起茧子了 —— “对大多数人来说，最好的投资方式是持有低成本的指数基金”。

建议归建议，回到 A 股的市场上，大多数投资者上到世界政治周期、宏观经济数据，小到每天大盘的涨跌，关心一切。他们不甘于获得指数基金的收益大家更希望战胜市场。

大多数人会觉得：“平均而言年化 10% 左右的收益率太低了，我一定可以获得更高的收益”。

怎么战胜市场呢？简单说，两件事情：择时和择股。

择时，就是选择好的投资时机。嗯，这个解释太文雅了。换句话说，就是希望上涨的时候多涨一些，下跌的时候少跌一些。也有走到极端的，希望吃肉的时候别拉下，挨打的时候都躲开。

择时也分好多种，一种是基于估值、情绪的大周期择时；另一种是根据各种技术指标，比如均线、波浪、趋势，或者分析经济政策，希望买后就涨，跌前卖光。

择股，就是希望持有超越市场平均的好资产。

当然，这里面可能也能分两种：一种就是希望找到涨的好的股票，简称“票”，背后的公司并不关心；另一种是希望找到具有良好的商业模式和企业文化的公司，她们长期创造价值的能力超越市场。

如果画一个 2 X 2 的格子，就是这样： 

你觉得你在哪个格子？

我们来看看霍华德马克思在《周期》中，是怎么解释这四种情况的。

先来看看长期持有低成本指数基金，也就是市场平均的投资者的收益分布概率是什么样的。霍华德把这种情况作为讨论的一个底线，或者一张白纸。毕竟，什么都不干，买入并长期持有指数基金就可以获得这样的结果。

在这个基础上，我们来看看各类投资人采取的各种行动，如何改变了这条收益曲线，进一步分析他们最终是不是能战胜市场。

解释一下这张图。

这是一个一般投资人（买入并长期持有指数基金）的预期收益的概率分布图。这张图遵循正态分布，但中心点不在 0 轴。为什么不在 0 轴？原因很简单：股市不是赌场。股市是一个正和游戏，他的根本价值是上市公司的盈利增长创造的价值。因此，长期来看，假设所有人都持有指数基金，并且不做其它操作，那么大家都是赚钱的。

接下来，我们来看看几种不同类型的投资人的情况。

先来看看“激进”和“保守”型的投资人。

简单说，激进型投资人在股票上配置的仓位更高，甚至加了杠杆。因此，他的收益概率分布图变成了这样：

可以看到，他获得更高或者更低收益的概率都变大了。如果你刚好在一个正在上涨的市场环境里来观察，他的激进操作所获得的超额收益，就是下图展示的区间。

再来看保守型的投资人。保守型投资人始终配置较低仓位的资产，他的收益概率分布图是这样的：

可以看到，他获得更高或者更低收益的概率都降低了。在去年那样的市场里，如果你始终都只有 50% 的仓位，你比市场少亏的就是下面的部分：

再来看看“择股”型投资人的收益概率分布。

我们这里说的是第二种“择股”者。他们研究世界运行的底层规律，研究商业世界的原则，研究好的商业模式和企业文化，希望找到给社会创造更多价值，从而超越市场的公司。这类投资者对企业的内在价值有着远超于市场平均水平的洞见，在他们的投资组合里面，在优质资产的配置更高，劣质资产的配置更低。

你不妨先脑补一下这类投资者的收益概率分布长什么样？

来看答案。

他们的收益概率曲线是典型的正偏态分布。

如果这类投资人更偏重于进攻（比如始终满仓，不择时，只选择好公司），他的收益概率分布曲线如下：

由于所持有的资产的质量更高，长期来看，在上涨的时候他们能获得高于市场的收益，而在下跌的时候，跌幅和市场差不多。

如果这类投资人更偏重于防守（手中经常有不少现金，等待更好时机），他的收益概率分布曲线是这样。

由于所持有的资产的质量更高，在上涨的时候，这部分资产的超额收益弥补了仓位的不足，所以整个资产组合的收益跟上了市场；而在下跌的时候，整个资产组合的跌幅显著的小于市场。

这两类投资人的投资组合的上涨收益和下跌风险并不对称。激进型投资人胜在上涨的幅度大于下跌的风险，这样在市场大幅度上涨的时候可以积累比较大的收益。防守型投资人胜在下跌的风险小于上涨的收益，这样在市场比较差的时候会比市场少跌很多。

重点来了，还有一类投资人。他们不那么激进，也不那么保守。而是根据所在周期的位置来选择仓位，从大周期来看，尽可能在上涨的时候仓位重一些，在下跌的时候仓位轻一些。同时，他们也尽量选择比市场平均（指数）更好的资产。

用上篇周报中的原话就是：

感受在周期大致的位置，根据这个的位置判断未来市场走势的概率区间，根据这个概率区间调整投资的仓位和布局。在极端的情况下重注，最后耐心的等待市场回归均值。

你觉得这类投资者的收益概率分布长什么样子？

这几乎是最好的结果了。

好了，我们回到现实世界。

在现实生活中，大部分人在有大幅下跌风险的时候（牛市。是的，你没看错，是牛市），仓位更重；而有大幅上涨可能的时候（熊市，对，就是熊市），仓位更轻。

所以他们的收益概率分布大概是这样子，我来画一下：

更进一步，这部分人每天在市场中希望找到强势股票，反而打断了公司自己复利增长的过程。与此同时，由于过于相信自己的能力，他们选择了过多的劣质资产（长期看低于市场的公司）。

所以，上面的图进一步变成了这样：

这，就是 A 股市场大多数人的收益概率分布的真相。

各位，你属于哪一种？