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作者 | 彭孝秋

6月17日，中科闻歌（01956.HK）正式启动招股，发行价60.70港元，每手200股，市值105.07亿港元。此次IPO全球发售约1483.46万股，募资总额约9亿港元，预计6月26日在港交所主板挂牌。

上市后，中科闻歌将成为"通用决策大模型第一股"。在中国企业级大模型市场里，中科闻歌排第八，份额2.2%。这是一家由中国科学院自动化研究所科学家创办的公司，过去三年累计亏掉约5.83亿元（净亏损口径）。

这是门什么生意

从业绩来看，中科闻歌2023—2025年收入分别为2.5亿、3.18亿、4.05亿元，三年复合增速约27.4%；毛利率从44.0%一路提到50.4%、51.2%；净亏损也从2023年的2.6亿元收窄到2025年的1.67亿元。

能明显发现，中科闻歌收入在涨、毛利率超50%、亏损也在收窄。但即使在净亏损中加回股份支付（2025年4451万元）和上市相关开支（2025年2116万元）后，经调整净亏损也分别有1.86亿、 1.15亿、1亿元，对应经调整亏损率 -74.3%、-36.3%、-24.8%。

(图源/硬氪整理)

也就是说其经调整后仍亏掉四分之一的收入。

现金流方面，中科闻歌经营活动现金流连续三年大额净流出，2023—2025年分别为-1.83亿、-1.35亿、-1.88亿元，2025年流出反而最大。同期，账上现金及现金等价物从5.24亿一路降到3.25亿元。即使已经是通用决策大模型第一股，自我造血也还不稳定。

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中科闻歌核心产品是自研的决策智能操作系统DIOS，底下有三层：数据底座X-Data、雅意大模型、智能体开发平台DI-Brain。落到到收入，分为三大场景：公共服务、传媒与通信、商企。

公共服务（政府治理、舆情、产业链监测）：2023年收入1.27亿，占比50.7%；2024年收入1.5亿，占比47.2%；2025年收入1.48亿，占比36.5%。最近三年占比，从一半掉到三分之一。

传媒与通信（媒体融合、多模态视频生成）：2023年收入0.76 亿，2024年收入0.85亿 ，2025年收入1.22亿。

商企（金融投研、银行合规、品牌舆情）：2023年收入0.36亿，占比14.5%；2024年收入 0.75亿 ；2025年收入1.29 亿，占比31.9%。三年翻了 3.5 倍，是真正的增长引擎。

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按交付方式，本地化部署始终占七成以上（2025年72.7%），这意味着收入高度依赖项目制交付，而非可复制的标准化订阅（订阅式服务占比14.2%，仍小）。这也解释了为什么毛利率虽过半、却撑不起盈利——本地化部署是重人力的项目活。

客户留存率（按客户数）从2024年的66.5%回落到2025年的55.4%，但净收入留存率（按金额）却从89.8%飙到139.5%。也就是说大客户黏性强、单客户价值在涨；但隐患可能是稳定性在变差。

中科闻歌最大单一客户贡献了2023—2025年收入的24.3%、19.9%、19.1%，前五大客户合计48.0%、32.5%、37.6%——集中度虽在下降，但依然偏高。

十轮融了12.2亿，中科系班底

从2018年A轮到2025年F+轮，中科闻歌一口气融资十轮。累计融资金额超12.2亿元，吸引超40家投资机构。

注意：B轮与F轮每股成本，部分源于2019、2022年两次资本公积转增注册资本对每股口径的摊薄（招股书附注已说明），不宜直接当作估值高低。

值得一提的是，十轮稀释下来，董事长王磊博士IPO前直接持股仅1.78%，IPO后降到约1.63%。但他靠一致行动协议和一系列持股平台（中科三石、海南新移、闻歌智才、闻歌匠才），具有30.66%投票权。

从股东名册里能看到，"国家队"聚集明显：国开制造业转型升级基金、中国互联网投资基金（中网投，IPO后3.35%）、央视融媒体产业投资基金、中关村科学城、北京市人工智能产业投资基金、深创投系（深创投+红土科技IPO后约4.1%）、盈富泰克、中科创星等。

管理团队中，除了王磊博士来自中科院自动化所之外。CEO罗引博士也来自中科院自动化所，他IPO后直接持股4.24%，是直接持股最多的创始人。CTO曹家也来自中科院自动化所。王磊、罗引与联合创始人曾大军教授（多模态人工智能全国重点实验室副主任）三位通过中科三石（分别持股约75.87%、13.43%、10.70%），成为IPO后第一大股东（15.15%）。

此外，其CFO郑超敏去年5月才上任，此前是容诚会计师事务所总监，做了十多年审计。董秘马力，也是去年6月才上任，此前是中金投行部副总裁，和保荐人来自同一家。

此次IPO，吸引了6家基石，合计认购3100万美元，约占募资额27%。分别为China Orient Enhanced Income Fund（东方资产系）、嘉实国际资管、前海国际基金、国惠（香港）控股、华泰资本投资、民银国际投资。

招股书中，中科闻歌直言对手包括大型AI服务商、软件公司和系统集成商，且它们"品牌更响、历史更长、客户更多、资源更厚"。决策智能市场，2025年规模仅约39亿元。

中科闻歌的故事，是一群中科院自动化所科学家，用八年时间把"企业级决策智能"做成了一门年收入4亿、毛利率过半的生意，也赶在了AI叙事最热的窗口期。